按兵不动为上策

回顾过去的市场交易数据可以发现，1990年以来仅有不到1%的时间里市场曾取得如此可观的周涨幅。按周涨幅衡量，恒生指数上周涨幅其实列过去20年中第七大单周涨幅。从取得最大涨幅的这七周来看，恒生指数在随后四周均继续上涨，平均涨幅达到5.6%。如果将研究范围放宽到八周，平均涨幅约为11%。在我们研究的22次中仅有2008年10月31日这一次恒生指数未能延续涨势，但即便如此，其跌幅也只有0.6%。

因此，如果历史可以借鉴的话，投资者至少应再等几周。不过，一些主意不定的投资者可能导致市场短期波动及盘整。

反向操作的预测包括四个假设条件：市场出现罕有的全面崩盘;美国基本面好于预期;中国货币政策进一步定向宽松;欧洲不再出现极度利空消息。除希腊公投的极度利空之外，11月1日美国公布的ISM指数差于预期，尽管ISM新订单指数（最具前瞻性的指数）非常强劲。另外，去库存也是一个很大的阻碍。而在中国，前期的各种迹象，加上11月2日公布的疲软的PMI指数，预示一个逐步宽松的政策环境或将出现。因此，在面对欧债极度利空的消息之时，A股仍然表现坚挺。

10月31日晚，希腊总理帕潘德里欧宣布，将就欧盟解决希腊债务危机的新方案举行全民公决，这个消息让所有人猝不及防。在市场如此脆弱的时刻，发起这样的全民公决等同于逼迫希腊人做出是否继续留在欧元区的决定。长久以来，希腊一直都有政治勒索的恶名。例如，1980年，它声称退出北约，并以此为威胁直至收到300亿美元。过去几十年间，希腊人已经享受惯了宽裕的社会福利，这次他们也只会为自己的利益投票。如果投票否决，那对于市场投资者来说无疑将会是一个灾难性的打击。此类不可预见的事件对数量模型预测提出了巨大的挑战。

而我们前期已经预期到在我们提出的约4周的反弹交易窗口中，市场波动性将面临飙升。研究显示，虽然股指急剧飙升，但市场没有超买;交易波动性正在回归至2009年初的水平， 也就是当年世界经济从历史上最严重的金融危机中复苏的关键时刻。我们担心的是，许多没有考虑到事件驱动风险的投资者的止损交易，会因市场的剧烈波动而被迫执行，而在短期内加剧市场的动荡。

A股市场三季度盈利增速普遍大幅放缓，随着基本面趋缓（部分程度上是由于政府此前的紧缩政策），更多定向宽松政策正在显现。在政府已出台小微企业扶持措施之后，上周国务院又宣布在上海市交通运输业和部分现代服务业等开展增值税改革试点，新增两档低税率。

接下来央行可能放宽定向贷款标准，具体方式可能是采取差别存款准备金率，允许部分银行充分利用其信贷额度或者在计算贷存比时将小额贷款剔除。若果真如此，2011年最后两个月贷款增速可能高于前几个月，将中国经济从信贷匮乏的局势中拯救出来。

有关欧债解决方案的更多细节可能在G20峰会中敲定。市场一直传闻中国将买入EFSF债券，如果事实真的如此，也无需过于惊讶，因为中国外汇储备多元化必要性仍然存在,而且买入后前期一定范围内的损失可能会由EFSF承担。此外，中国也可以借此机会向欧洲争取到更多自由贸易准入的机会，从而实现双赢。在欧洲债务谈判几近崩溃、解决方案最终公布前, 股市已开始攀升。这一事实表明,在目前动荡的投资环境下投资者集体判断的正确性。我们建议投资者在上涨行情中按兵不动，再等待一段时间。

作者是中金公司海外中国市场首席策略师

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